Quelle est la différence entre le quantitative easing, le LTRO et la planche à billets ?

par Le taulier
lundi 11 juin 2012

Face à la crise de la dette que traversent les pays européens deux camps s'affrontent au sein de l'Union européenne et chacun a sa solution pour éteindre l’incendie qui se propage à travers le vieux continent. Ceux qui pensent que le retour à la normale viendra par une politique de rigueur ou d’austérité et d'autres qui plaident pour une politique de relance et souhaitent que la Banque centrale européenne (BCE) adopte une politique monétaire plus axée sur la croissance que sur la surveillance de l'inflation.

Ces derniers nous parlent avec délectation et envie de quantitative easing (Q.E.), le dernier anglicisme qui fait fureur dans la presse, appliqué par la Banque d’Angleterre ou la Federal reserve américaine. Ce nouveau terme (enfin nouveau pour les Européens, les Japonais le connaissent depuis 20 ans) est reprit en boucle dans les médias avec une définition très différente selon son positionnement politique.

D'un cotes un groupe hétéroclite, composé de farfelus d’extrême droite et d’extrême gauche avec comme special guest, Marine Le Pen, Dupont-Aignan et l’incontournable Jean-Luc Melanchon, qui l'assimilent à la bonne la bonne vieille planche à billets. Ils nous expliquent qu'ils faut faire comme les Américains, les Japonais ou les Britanniques : La BCE devrait financer directement les Etats de la zone euro quand ils en ont besoin à des taux très bas et en créant de la monnaie (avec la fameuse planche) au lieu de prêter aux banques commerciales, à 1%, qui re-prêtent à leur tour aux Etats à 2, 3, voir 6%. C'est beau quand les extrêmes se rejoignent ! il faut tout de même préciser que le FN propose de revenir au Franc.

D'un autre côté, on a un groupe de "sérieux" et propres sur eux (PS, UMP, Centristes, journalistes, économistes, on ne peut pas tous les citer la liste serait longue comme le Danube, mais ils sont faciles à reconnaitre car ils passent tout le temps à la télé) qui nous expliquent que le quantitative easing n'a rien a voir avec la fameuse planche. D'ailleurs c'est une expression qu'ils ne prononcent que rarement. Ce groupe n'a que mépris pour la fille de Jean-Marie et l'ancien sénateur PS qui ne seraient que des buses qui n'ont rien compris à la politique monétaire menée par Ben Bernanke (nom qu'ils prononcent Bernankii ! histoire de craner en faisant croire qu'ils sont familiers avec le président de la FED ou qu'ils suivent toutes ses interventions dans le texte). Les très brillants Ben et George (G. Osborne, le chancelier de l’échiquier, ministre chargé des finances et du trésor du Royaume-uni) ont recours au quantitavie easing et pas à de la vulgaire planche a billet.

 
La planche à billets vs Quantitative easing
 
Le point commun. Planche à billets et quantitative easing sont des politiques monétaires qu'un Etat met en branle pour stimuler l’économie quand les politique dites conventionnelles (gestion pas les taux directeurs ou par le niveau des réserves obligatoires) ont échoués. Exemple : Quand les taux grecs à 10 ans flirtent avec les 30% alors que le taux directeur de la BCE est si bas (1%) qu'il ne laisse plus aucune marge de manœuvre à la baisse pour M. Draghi, une baisse du taux de la banque de Francfort à 0,75, 0,50 ou même 0,25% ne permettra pas à Athènes de revenir sur les marchés pour emprunter à des prix raisonnables et permettre que sa dette devienne, comme par magie, à nouveau supportable..
Pourquoi les qualifie-t-on de non-conventionnelles ? Parce qu’elles peuvent avoir des effets secondaires (inflation incontrôlable, perte de confiance dans la monnaie etc.) très dommageables, un peu comme un grand malade traité a la morphine.

La planche à billet est une émission de "monnaie banque centrale" sans contrepartie économique ; aucune progression de création de richesse par le pays ne la justifie (PIB). En général la banque centrale crée de la monnaie pour satisfaire les besoins du gouvernement qui ne veut ou ne peut augmenter les impôts ou couper dans les dépenses.

Imaginons le cas d'un gouvernement fraichement élu qui décide d'augmenter le nombre de fonctionnaires et qui a besoin de 20 milliards pour les payer alors que les caisses sont vides (toute ressemblance avec des personnes ou des situations...). La planche à billets consiste à obliger la Banque centrale à virer sur le compte du Trésor public 20 milliards qui serviront à cette dépense. Facile non ? Sauf que comme cet argent a été crée ex-nihilo, sans création de richesse en contrepartie, l'ensemble des agents économiques vont subir une dépréciation équivalente de leurs revenus et de leurs actifs monétaires. Ok, vous me direz que d'un autre côté 60.000 gusses ont trouvé du boulot ; c'est vrai, mais alors pourquoi ne pas créer autant d'emplois qu'il y a de chômeurs, tout le monde aurait du boulot mais les gens seraient bien plus pauvres à l’exception de quelques apparatchiks. C'est comme cela que le système soviétique fonctionnait.
 
Le quantitative easing est une politique monétaire plus subtile. Certe comme dans le cas de la planche à billet aucune hausse du PIB de le justifie mais comme la banque centrale alimente les agents économiques en rachetant sur le marché des titres financiers (en général des obligations d'Etat de courte terme, moins de 2 ans) il y a un semblant d'équilibre.
Les défenseurs de cette méthode disent que ce qu'elle donne d'une main (le cash) est retiré de l'autre (bons du Trésor). De surcroit, à l'échéance et au remboursement de ces titres, la monnaie, en revenant dans les livres de la banque centrale, est donc retirée de la masse monétaire. Il n'y aurait donc aucun risque d'emballement de création monétaire. Le raisonnement des avocats du Q.E. a cependant trois limites :
Primo, le postulat de départ est que les montants placés en bons du Trésor, même de courte échéance, sont des liquidités quasi équivalentes aux montants qui vont être alloués par la Banque centrale. Ce raisonnement est faux à mes yeux puisque l'argent déversé va se retrouver, au moins partiellement, dans les circuits de l’investissement et de la consommation et au final conduira à une hausse généralisée des prix.
Secondo, il faut que l'émetteur des titres financiers achetés ne fasse pas faillite et l'exemple grec n'est guère rassurant à ce sujet. Le cas grec, au passage, nous montre aussi que la BCE pratique le Q.E. même si cette action a été circonscrite à quelques pays de la zone euro (Irlande, Portugal, Espagne, Italie) et que l'objectif était d’apaiser les tensions apparues sur les taux obligataires de ces Etats et pas de relancer la machine économique.
Tertio, il ne faut pas que le Q.E. soit renouvelé et encore moins augmenté à chaque échéance. Du temporaire renouvelé systématiquement et à l'infini devient du permanent comme la planche à billet.

LTRO le quantitative easing made in Francfort
 
Le LTRO tel que pratiqué par la BCE est très différent dans la forme du quantitative easing anglo-saxon. Au lieu d'achats fermes sur le marché M. Draghi a opté pour un prêt (pas en blanc, le BCE demande de placer des titres en garantie et pas n'importe quels titres, par ailleurs ces titres sont valorisés de manière très prudente) sur trois ans proposé aux institutions financières de la zone euro moyennant un taux relativement bas de 1% (je dis relativement bas car seuls les Etat sur lesquels pèsent des doutes de solvabilité empruntent à un taux supérieur, l'Allemagne ne paie que 0,34% pour cette durée). Ce prêt est "multi-usage" non seulement ils consolident les banques en écartant, au moins temporairement, un risque de crise de liquidité comme on l'a connu au lendemain de la faillite de Lehman Brother, mais il sert aussi à financer les Etats (puisque la BCE n'a pas le droit dans ses statuts de leur prêter directement) ainsi qu'à financer les entreprises et les ménages.
Mais à l'usage LTRO et Q.E. sont vraiment similaires puisque dans les deux cas l'objectif est le même : soutenir l’économie en injectant de la liquidité et en faisant baisser les taux. Malheureusement on ne fait pas boire un âne qui n'a pas soif et quand les entreprises n'ont pas de projets d'expansion en Europe, que les particuliers ne voient pas l'avenir d'un œil optimiste, que l'argent reçu par les Etats sert en priorité à rembourser des anciens prêts et que les investisseurs sont pessimistes sur l'évolution de la solvabilité de certains Etats, le miracle ne vient pas.

Pourquoi voir peur de l'expression planche à billets ?

Si un quantitative easing répété à l’infini donne les même résultats que la planche à billet et que le LTRO est une forme de quantitative easing pourquoi de jamais parler de planche à billet ? 

Quand les hommes ne peuvent changer les choses, ils changent les mots, disait Jaurès. La "chose" c'est la crainte de l'inflation prégnante dans une bonne partie d'opinion publique européenne et plus particulièrement chez les retraités de plus en plus nombreux sur le vieux continent qui n'a jamais aussi bien porté son surnom. Ces personnes, dont la participation à chaque élection est supérieure aux moyennes nationales, sont plus soucieuse du maintient du pouvoir d'achat des pensions qu'elles reçoivent que du niveau du chômage ou des perceptives économiques de leurs pays dans les vingt ou trente ans à venir. Ils ont aussi le souvenir que inflation ne rime pas toujours avec expansion.
Même chez les plus jeune le terme planche à billet a une connotation négative et renvoie dans la mémoire collective à la période d’hyper-inflation des années 30 en Allemagne qui a vu accéder au pouvoir Hitler.

A mes yeux LTRO et quantitative easing c'est de la planche à billet avec les inconvénients de la planche à billet et surement pas le remède miracle qu'on nous vend.


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